毅鸣天汇特稿｜李迅雷：人民币国际化加速是否步入窗口期

当前，国际货币体系正在经历深度重构。美元信用持续走弱，美国债务压力不断攀升，全球“去美元化”步伐明显提速。与此同时，中国经济体量持续扩大，贸易顺差长期居全球首位，但人民币在国际支付、储备和交易中的占比仍严重低于中国经济的实际地位。在此背景下，人民币国际化加速是否已步入战略窗口期，值得深入探讨。

一、美元走弱与美债信用风险上升

美国经济的双赤字由来已久，财政赤字与贸易赤字长期并存。美元指数从2001年的118点跌至2008年的72点，这轮下跌导致各国央行的恐慌，于是2008年以后，全球央行结束了43年减持黄金储备的历史，开始增持黄金。此后美元指数并没有长期走弱，而是震荡向上，到2022年回升至112点左右。

但2025年美国总统特朗普再次执政后，美元指数从年初110以上的高点持续回落，全年在96~100之间宽幅震荡，目前仍在99点附近徘徊。原因在于，美国以“让美国再次伟大”（MAGA）为核心的反移民政策、高关税政策、“美国优先”投资备忘录、对格陵兰岛和加拿大的领土诉求等，正在改变现有的国际秩序，动摇联合国的权威性，这势必会导致全球对美债信用的担忧和对美元需求的下降。根据美银美林2026年3月发布的全球基金经理调查，46%的受访者认为美元被高估，对美元的看空共识持续维持在历史高位区间。

美国联邦政府债务规模的急剧膨胀，是美元信用风险上升的核心矛盾所在。2026年一季度美国国债已突破39万亿美元，2025年年度利息支出超过1.1万亿美元，利息支出已占联邦政府正常性开支的16%以上，借新还旧压力持续攀升，市场对美债信用的担忧不断升温。外国投资者持有美债的比例持续下降，截至2026年3月已降至23.9%。

随着沃什接任美联储主席，在通胀居高不下、美债持续增发的双重压力下，降息和缩表操作都将面临极大阻力——美联储总资产中，国债占比达65%以上，若推行缩表，则意味着美联储持有美债的规模要减少，内外部若都要减持美债，这是美国财政部最不愿看到的局面。也就是说，特朗普所希望看到的在美元贬值情况下又能维持强势美元的国际地位，这两个目标很难同时实现。

进入21世纪以来，随着区块链技术的发展，虚拟货币应运而生，其实质是摆脱各国央行和金融监管部门对资金流动和交易的监管，通过“去中心化”抵御法定货币超发和泛滥。因为法定货币的本质是一种信用债券，而货币天然是金银，金银本身就有价值，不需要信用担保。2022年俄乌冲突爆发后，美国等西方国家冻结了俄罗斯央行逾3000亿美元的外汇储备，说明国际金融体系的规则可以被单方面改变，各国持有美元资产的信心由此大受冲击，“去美元化”共识加速形成，黄金、白银随之大涨。可以做一个简单的小结：比特币的崛起本质是“去中心化”，黄金的崛起则是“去美元化”。

当然，美元的霸主地位不会轻易撼动，作为全球交易量和储备量最大的货币，远超第二大货币欧元，在今后很长时间内没有一种货币可以挑战美元的地位。但美元作为全球“货币之锚”的基础已经动摇。而这，恰恰为人民币国际化提供了历史性机遇。

二、人民币国际化水平与中国经济地位不相匹配

与美元信用持续承压形成对照的是，人民币的国际化水平与中国经济的全球地位严重不相称。2025年中国GDP约占全球经济总量的17%，商品出口额长期稳居全球第一，贸易顺差规模举世无双。然而，人民币在国际支付、外汇交易、贸易融资、储备货币等核心功能领域的占比，却与这一经济体量严重不匹配。根据环球银行金融电讯协会（SWIFT）数据，2026年4月，人民币在国际支付中的占比为2.85%，为第六大支付货币。若将货币互换协议结算和人民币跨境支付系统（CIPS）等渠道一并考虑，实际人民币支付结算比例在8%左右。在地域分布上，截至2026年5月，离岸人民币支付有70%以上集中在中国香港，人民币虽然“出境”了，但实质上仍未真正“出国”，更接近于区域性货币而非全球性货币。在储备货币方面，据国际货币基金组织（IMF）2025年12月数据，人民币在全球已分配外汇储备资产中的占比仅为1.95%，为第七大储备货币。无论是支付功能还是储备功能，人民币的国际地位均与全球第二大经济体的地位相去甚远。

人民币国际化程度偏低，根源在于流动性不足。购买力平价（PPP）汇率是通过比较不同国家相同商品和服务的价格水平计算出的货币兑换比率，旨在衡量各类货币的实际购买力，可以理解为货币的“估值水平”。2026年6月，离岸人民币汇率已突破6.8关口、跌至6.78，但按购买力平价计算仅约为3.293，市场汇率偏离度约为2.07倍，人民币在市场上被低估了一倍以上。

任何一国货币的市场汇率均可分解为三个部分：购买力平价加上流动性溢价，再加上信用溢价。流动性越差、信用越弱的货币，风险溢价越高，市场汇率偏离购买力平价的程度也越大。人民币的全球流动性偏弱、金融对外开放程度不足，导致流动性溢价与信用溢价偏高，使人民币长期处于被低估状态。联系到股票市场，A股与B股长期存在价差，A股与H股之间也有价差，根本原因都在于流动性的差异，货币估值的道理与此相通。

与此形成对比的是，新加坡元、瑞士法郎长期对美元升值，正是得益于中立的国家属性、较高的货币国际化水平，以及财政、贸易双顺差的稳定基本面，信用溢价为负，弥补了本币流动性的不足。而美元之所以长期高估，恰恰是因为其流动性远超经济体量所应匹配的合理水平——截至2026年4月，美元作为支付货币占全球比重约50.61%，作为储备货币占全球约56.77%，而美国GDP占全球约26%。过低的流动性容易导致汇率低估，过高的流动性则导致汇率高估，美元属于汇率高估状态，人民币属于汇率低估状态，二者形成鲜明对照。

三、人民币升值的市场预期增强

中国推进人民币国际化，有着其他发展中国家所不具备的比较优势。中国是全球第二大经济体，经济体量足够支撑货币国际化的需求规模；中央政府杠杆率处于较低水平，国有资产规模巨大，人民币信用基础扎实；中国是全球最大贸易顺差国，为人民币跨境使用提供了天然的应用场景；人民币跨境支付系统参与者接近1600家，货币互换协议覆盖范围持续扩大，基础设施建设取得显著进展。

然而，市场上普遍存在一种担忧：一旦人民币实现资本项目自由兑换，将面临大幅贬值压力，理由是中国广义货币（M2）规模过大——截至2026年4月已超过353万亿元人民币，接近美国、欧盟、日本三者之和。但这一逻辑存在根本性的误读。

中国M2之所以规模庞大，恰恰是因为人民币国际化程度不足。巨额的贸易顺差导致大量外汇流入中国，迫使央行被动吸纳外汇并投放基础货币，从而推升了货币规模。这是一种“鸡生蛋、蛋生鸡”的循环：人民币流通范围的局限性，反而制造了货币规模膨胀的压力。若人民币实现完全国际化，央行无需再被动增持外汇储备，M2规模将得到有效收缩，所谓“货币超发”的担忧也将随之化解。

历史经验同样不支持人民币贬值的线性推断。从过去35年看，几乎所有发展中国家的货币对美元都是贬值的，这容易给人造成一种错觉，似乎发展中国家货币只有贬值一条路。但事实上，2005年汇改后，人民币对美元连续九年升值，充分说明货币的升贬值走势更多由市场供求关系决定，而非简单取决于货币供应量的绝对水平。

从购买力平价的角度看，人民币存在相当可观的升值空间。如果扩大人民币的流通范围，从国内到全球，类比2006年A股市场的股权分置改革——法人股实现全流通后股价均大幅上涨——人民币由于流通范围扩大，其估值水平也将进一步提高。金融市场的双向开放，不仅有助于提升货币信用评级，吸引境外投资者增加对人民币资产的配置，还将增强全球各国对人民币的需求，推动人民币购买力平价与市场汇率之间差距的收窄，形成人民币升值与国际化相互促进的良性循环。

从短期走势看，进入2026年以来，人民币升值进程明显加快，离岸人民币汇率已突破6.8关口，这一走势贴合我国经济基本面。后续大概率维持双向波动格局，难以出现单边持续升值行情，但长期升值的方向是明确的。

四、加快人民币国际化步伐的政策建议

加快人民币国际化，需要从扩大流动性和提升信用两个维度同时发力。在目标定位上，人民币国际化无需设定过高目标，短期内无需追求替代美元，重点是稳步提升全球货币地位，争取跻身全球第三大货币行列，使综合实力超过日元和英镑，这一目标与我国经济体量、制造业实力相匹配。当然，推进人民币国际化必然需要承担阶段性风险，规避所有风险便难以实现突破式发展。

一是进一步扩大资本账户开放度。

资本账户开放是人民币国际化的基础性制度安排。建议在风险可控的前提下，进一步优化合格境外投资者管理制度和准入服务，构建统一的申请审批框架，打通各类跨境互联互通渠道，试点境外投资者通过单一账户实现对各类跨境机制的投资。同时，需平衡监管与创新的关系，适度放松不合理管控，丰富资本市场产品体系，提升市场深度与吸引力，有序放开境外投资者参与期权期货等衍生品市场的限制。

对于国内投资者，应进一步扩大允许其投资的范围。从过去10年全球主要股指的收益情况看，沪深300指数年均回报率4.3%，明显低于标普500（13.9%）、日经225（11.1%）、德国DAX（9.6%）。若要更好实现资产保值增值，应该将资金配置到全球投资回报率高的地方。保险资金和养老金的境外投资占比极低，存在较大的提升空间，建议扩大资本账户开放，允许险资适度增配海外优质资产。

二是为企业和居民部门提供换汇便利。

在企业层面，建议继续推动跨国公司本外币一体化资金池业务的升级扩围，将政策红利延伸至中西部地区和中小企业，降低企业合规成本。跨境资金管理效率的提升，有助于企业在对外投资、设备采购、生产经营、利润汇回的循环链条中更便捷地使用人民币，推动人民币自然地“走出去”。

在居民层面，建议研究适当提高个人年度购汇额度限制。现行规定将个人年度便利化购汇额度上限设为等值5万美元，实际上全国个人购汇总额远低于全体居民额度的上限总和，适度放宽限额对外汇市场的冲击有限。实现“藏汇于民”，有助于减轻外汇储备对美元资产的配置压力，与外汇储备多元化的政策导向相一致。

三是调整外汇储备资产结构，逐步减持美元资产、增持黄金。

基于美元被高估的判断，以及美债信用持续承压的现实，有必要主动调整储备资产结构。截至2026年4月，中国央行黄金储备规模约为7464万盎司，而外汇储备高达3.41万亿美元；相比之下，美联储的黄金储备高达2.62亿盎司，外汇储备却只有区区388亿美元。很明显，美国利用美元的特权，同时利用美元的极好流动性来维持美元的强势地位和高估值。而中国黄金储备占GDP的比重在主要经济体中明显偏低，调整外汇储备对应的资产结构已成为当务之急。

建议央行继续增持黄金，因为增持黄金有助于提升人民币信用、降低信用溢价，同时可考虑适度增持全球低估值的优质权益资产，分散储备资产的风险敞口。

五、结语

综合来看，2026年已步入人民币国际化加速推进的重要战略窗口期。外部环境方面，美元信用持续走弱、美债风险不断积累，为人民币国际化提供了难得的历史机遇；内部条件方面，中国的经济体量、贸易实力和外汇储备规模均为货币国际化提供了坚实基础，人民币相对于购买力平价的显著低估也意味着较大的升值潜力。

从宏观层面看，人民币国际化与中国经济转型之间存在深层的战略协同关系。人民币适度升值，有助于降低对年度经济增速的硬性要求，从而减少地方政府通过大规模投资“冲刺”增长目标的内在冲动。中国资本形成对国内生产总值(GDP)的贡献长期维持在40%以上，约为全球平均水平的1.5倍，增长模式对投资的依赖程度仍然偏高。推进人民币国际化、允许汇率适度升值，将有助于推动增长模式从投资驱动向消费与创新驱动转型。从微观层面看，人民币升值将增加企业资产的流通价值、提升企业估值水平，帮助中资金融机构与中资企业一道走出去，畅通“国内金融机构—人民币跨境融资—投资海外资产—获取关键资源—反哺国内发展”的循环，逐步缩小与美国跨国企业之间的差距。

未来全球将正式迈入多货币并存的新时代，主权货币、多元化非美货币将共同构成全球支付与储备体系，“去美元化”将是长期不可逆的趋势。在分化与重构并存的时代，既要理性看待美元的长期韧性，不盲目预判美元霸权快速崩塌，也要坚定把握人民币国际化的核心机遇。人民币国际化是一个长期系统工程，必然面临资本流动管理、金融风险防控等现实挑战。但方向已然明确：推进金融市场双向开放、拓展人民币国际流动性、强化货币信用基础，三者共同构成了人民币国际化的核心路径。我国的汇率制度改革已经落后于经济发展，应对发展中的问题，不能奢望通过发展自然化解，只有主动推进改革，方能在国际货币体系深度调整的历史窗口期，实现人民币从第六、第七大国际货币跃升至第三大国际货币的历史性突破。

（作者系中泰国际首席经济学家）